Eltif 2.0: un nuovo passaporto per investire in private asset

Gli individui possono sfruttare al meglio l'esposizione ai private asset in termini di potenziale rendimento e diversificazione combinando i loro investimenti in infrastrutture, debito privato, immobili e private equity. Inoltre, l'accesso è ora possibile tramite un unico fondo evergreen multi private asset.

Le persone in tutto il mondo vivono più a lungo. Secondo l'Organizzazione Mondiale della Sanità, la proporzione di persone di età pari o superiore a 60 anni nella popolazione globale raddoppierà quasi entro il 2050, passando dal 12% nel 2015 al 22%. Fondamentalmente, la necessità di risparmiare di più per la pensione e mantenere rendimenti più elevati aumenta con l'aumento dell'aspettativa di vita.

Di fronte a questa sfida, i fondi pensione e gli investitori istituzionali si sono a lungo rivolti agli attivi privati: private equity, immobili, debito privato e infrastrutture. La speranza è stata quella di realizzare rendimenti più elevati in cambio di una minore liquidità, diversificando al contempo i loro portafogli per aiutarli a navigare nelle diverse fasi dei cicli economici.

E l'insieme delle opportunità si sta evolvendo. Gli attivi privati stanno guadagnando popolarità anche tra gli investitori privati: secondo Bain, “gli investitori individuali detengono circa la metà di tutta la ricchezza globale ma rappresentano una quota molto più piccola del capitale privato AUM”. Inoltre, Bain afferma che la domanda di attivi privati da parte degli individui potrebbe triplicare nei prossimi dieci anni, dimostrando la popolarità della retailizzazione degli attivi privati.

Global wealth by investor type, 2022

Sources: Prequin, GlobalData, Bain analysis

L'industria finanziaria, in particolare i regolatori e le società di gestione degli attivi, si stanno sforzando di sostenere questa retailizzazione – nota anche come ‘democratizzazione’ – degli attivi privati, principalmente attraverso la promozione dei Fondi di Investimento Alternativi (AIF). La regolamentazione sui Fondi di Investimento a Lungo Termine Europei (ELTIF), revisionata nel gennaio 2024, gioca un ruolo significativo in questo. L'etichetta ELTIF è stata progettata per essere per gli AIF ciò che l'etichetta UCITS era per i fondi quotati: un facilitatore e acceleratore per la distribuzione pan-europea di fondi agli individui all'interno dell'Unione Europea, indipendentemente dalla domiciliazione del fondo.

Frédéric Drouin, Senior Product Developer presso Natixis Investment Managers, ha dichiarato: "Fino ad ora, non tutte le classi di attivi privati erano necessariamente accessibili ai clienti individuali. L'etichetta ELTIF 2.0 è una grande innovazione. Gli investitori al dettaglio ora hanno l'opportunità di ottenere esposizione al debito privato e alle infrastrutture. In precedenza, non avevano un veicolo legale appropriato per farlo. Gli individui francesi potevano ottenere esposizione al private equity tramite FCPR o agli immobili tramite OPCI, ma l'accesso al debito privato e alle infrastrutture era riservato a un solo segmento della popolazione: i clienti professionali."

Non è stato tutto facile. I clienti finali hanno bisogno di supporto nei loro sforzi poiché non sono ugualmente familiari con i rischi e i benefici degli attivi privati, mentre i distributori non sono sempre abituati a promuoverli oltre i clienti ad alto patrimonio netto. E mentre i potenziali benefici sono reali, i rischi associati non devono essere trascurati, inclusi orizzonti di investimento più lunghi, valutazioni a volte complesse, minore liquidità, periodi di lock-up di diversi anni prima che possano verificarsi i primi rimborsi, e così via.

Gli investitori privati possono scegliere di esporsi a un singolo segmento – private equity (PE) piuttosto che debito privato, per esempio – il che teoricamente aggiunge una limitata diversificazione a un portafoglio. Ma il contesto recente ha dimostrato che alcuni segmenti, come il PE o il settore immobiliare, non erano completamente non correlati al contesto macroeconomico. Il ritorno dell'inflazione e l'improvviso aumento dei tassi di interesse provocato dalla guerra in Ucraina nel 2022, ad esempio, hanno avuto un impatto negativo su queste due classi di attivi.

Nel frattempo, l'aumento dei tassi di prestito ha rallentato la crescita del mercato immobiliare. E le piccole e medie imprese in cui investono i fondi di private equity chiusi sono sensibili ai cicli economici. Pertanto, un'esposizione più ampia agli attivi privati potrebbe fornire migliori benefici di diversificazione.

Attivi multipli per massimizzare i rendimenti

Mentre gli investitori istituzionali hanno le competenze e i mezzi finanziari per diversificare e gestire la loro esposizione agli attivi privati, investendo spesso in diversi fondi chiusi in infrastrutture, debito privato, private equity e immobili, questo non è il caso per gli investitori individuali. Comunemente, ciò è dovuto al fatto che gli investitori meno sofisticati mancano del tempo, delle competenze o dei mezzi finanziari per gestire la loro esposizione agli attivi privati in base agli sviluppi del ciclo di mercato.

Tuttavia, questa barriera potrebbe essere presto superata. Esiste ora una soluzione che consente agli individui di investire in tutti i segmenti degli attivi privati attraverso una struttura di fondo di fondi. In altre parole, un fondo di investimento che investe i suoi attivi in diversi fondi chiusi individuali.

E poiché i fondi di fondi sono solitamente più ampiamente diversificati rispetto ad altri tipi di fondi, vengono spesso utilizzati come veicoli per implementare decisioni di allocazione degli attivi. “Allocando a diverse classi di attivi privati, puoi aumentare il potenziale di diversificazione del tuo portafoglio e il numero di fattori di rendimento, riducendo al contempo il rischio. L'allocazione può essere fortemente diversificata per tipo di attivo, sotto-strategia, General Partner, geografia e vintage,” ha dichiarato Philippe Faget, Responsabile degli Attivi Privati presso Vega Investment Solutions.

Naturalmente, trovare le competenze appropriate è essenziale – soprattutto considerando i diversi gradi di sensibilità degli attivi privati ai cicli economici e le variabili correlazioni tra gli attivi privati. Affidarsi a un gestore esperto che possa orientare la propria esposizione in base alle visioni di mercato e agli sviluppi del ciclo economico consente di massimizzare il potenziale di rendimento e diversificazione degli attivi privati.

Faget ha aggiunto: “Gli attivi privati sono ricercati dagli investitori per le loro virtù di decorrelazione, e l'allocazione adattativa multi attivo privato li aiuta a orientarsi nel lungo termine all'interno dei cicli aziendali e di mercato.”

Un portafoglio costruito con più classi di attivi privati può offrire una correlazione ancora più bassa – con un portafoglio tradizionale – rispetto a un portafoglio composto da una sola classe di attivi privati. Questo può essere spiegato dalla correlazione molto bassa osservata tra le diverse classi di attivi privati, come illustrato nella matrice sottostante.

Correlation matrix

Fonti: Cambridge Associates, VEGA-IS, al marzo 2025

“Beneficiare di livelli estremamente bassi di correlazione tra le classi di attivi privati rende possibile ridurre notevolmente il rischio di un portafoglio multi attivo privato, catturando al contempo i premi di liquidità di ciascuna di queste classi di attivi,” ha dichiarato Joseph Gawer, Ingegnere Quantitativo e Finanziario per gli Attivi Privati presso Vega Investment Solutions.

Inoltre, devono determinare i giusti punti di ingresso e uscita per i fondi chiusi sottostanti. Come si può vedere di seguito, la linea blu rappresenta l'evoluzione del tasso interno di rendimento netto mediano (IRR) dei fondi di private equity europei a seconda del loro vintage. Un investitore che allocasse al private equity nel 2006, prima della Grande Crisi Finanziaria (GFC), avrebbe visto un IRR attorno all'8%.

Internal Rate of Return (IRR) of European private equity funds

Fonti: Cambridge Associates, VEGA-IS, al secondo trimestre del 2022

TCioè, parlando in generale, si tratta di un livello di rendimento soddisfacente. Tuttavia, gli investitori che hanno allocato dopo i vintage della GFC sarebbero stati premiati con un IRR quasi doppio rispetto a quel livello.
Faget ha continuato: “Mostra la sensibilità degli attivi privati al ciclo economico. Il punto di ingresso è molto importante: devi sapere in quale fase ti trovi nel ciclo economico, ed è per questo che abbiamo un team esperto concentrato sullo sviluppo di visioni economiche prospettiche.”

Dopo di ciò, gli investitori devono affrontare il compito di costruire un portafoglio di attivi privati che sia genuinamente diversificato nel tempo tra le classi di attivi privati. Questo portafoglio deve essere strutturato per rispondere ai livelli di rischio target degli investitori, all'orizzonte di investimento e alle loro esigenze di liquidità individuali.

Accesso prima dell'uscita

Si potrebbe pensare che questo sia già molto. Ma soddisfare tutti questi criteri non è sufficiente a garantire il successo di un fondo evergreen. L'accessibilità si dimostra essere importante quanto la qualità della gestione. Ottenere l'etichetta ELTIF è una condizione necessaria ma non sufficiente per la distribuzione dell'AIF. Ma prima di poter offrire il loro fondo ai clienti individuali, il gestore deve superare numerosi ostacoli.

Uno di questi è che devono affidarsi a un distributore esperto nel lancio di fondi semi-liquidi, con una vera comprensione della clientela individuale e una conoscenza approfondita delle specifiche operative, normative e fiscali del paese di distribuzione.
Anche il paese in cui il fondo è domiciliato è importante. “Gli investitori internazionali generalmente preferiscono i fondi lussemburghesi, poiché sono ben familiari con il loro funzionamento. Tuttavia, la tassazione applicata può variare in base alla loro nazionalità,” ha spiegato Drouin.

Infine, distribuire un fondo alternativo a clienti individuali richiede tempo. Laurence David, Senior Product Developer presso Natixis Investment Managers, ha affermato: “Richiede di stabilire accordi con le piattaforme di distribuzione e di far registrare il fondo. Avere esperienza nella distribuzione di fondi UCITS a clienti individuali aiuta a ridurre la curva di apprendimento necessaria per lanciare fondi evergreen.”

Evergreen significa liquidità

Il successo di un fondo evergreen dipende da un team esperto di ingegneri finanziari, avvocati e da una solida gestione operativa delle chiamate di capitale. I clienti individuali si aspettano la stessa semplicità nei loro processi di sottoscrizione o rimborso per i fondi non quotati come per i fondi quotati.

Soddisfare questa aspettativa richiede una gestione molto attenta della liquidità del fondo da parte del gestore per soddisfare le richieste di rimborso. Il gestore attinge alla riserva di liquidità o ai prodotti di distribuzione dei fondi sottostanti per soddisfare le richieste di rimborso.

La regolamentazione ELTIF 2 ha aumentato la dimensione potenziale di questa riserva di liquidità rispetto all'ELTIF 1, con l'investimento minimo in attivi non quotati che è sceso dal 70% al 55%. David ha commentato: “La liquidità è la questione chiave. Il gestore può garantirla aumentando la dimensione della riserva di liquidità, il che potrebbe influenzare le potenzialità di rendimento del fondo, o istituendo un periodo di preavviso più lungo, che allevia le restrizioni sulla liquidità. La frequenza dei calcoli del valore netto degli attivi determina il grado di liquidità del fondo. Questi sono alcuni degli strumenti disponibili per il gestore per ottimizzare il compromesso liquidità-rendimento del fondo.”

L'etichetta ELTIF 2, consentendo la struttura di fondo di fondi che era vietata sotto l'ELTIF 1, ha fornito maggiore flessibilità per il gestore del fondo. Ed è infatti più facile uscire da un fondo chiuso sottostante che vendere partecipazioni dirette.

Naturalmente, gli investitori devono essere realistici. Gawer ha commentato: “La liquidità di un fondo evergreen non è la stessa di quella di un fondo quotato. Tuttavia, l'approccio multi attivo privato offre una generazione di liquidità resiliente da classi di attivi privati non correlate. Inoltre, la capacità di regolare il tasso di riciclo delle distribuzioni tra attivi liquidi e non liquidi a seconda delle nostre visioni macroeconomiche è essenziale in termini di gestione della liquidità.”

Tuttavia, ci troviamo all'incrocio tra opportunità e trasformazione negli attivi privati. Nonostante le tensioni geopolitiche e il potenziale per cambiamenti di politica in economie chiave, la combinazione di rendimenti adeguati al rischio elevato e la flessibilità di navigare in un ambiente caratterizzato da transizioni ambientali, demografiche, tecnologiche e industriali, rende i mercati privati una porta che sarà sempre più difficile non aprire nel 2025.

Scritto a marzo 2025