Interpretare il potenziale impatto dei dazi commerciali di Trump

Il "Giorno della Liberazione" dei dazi del presidente Trump sui partner commerciali statunitensi delle scorse settimane ha scosso i mercati mondiali, e gli investitori hanno comprensibilmente domande sugli effetti che questi dazi potrebbero avere sull'economia e sulla vita quotidiana. Jack Janasiewicz, Portfolio Manager di Natixis Investment Managers Solutions, e Garrett Melson, Portfolio Strategist, offrono le loro opinioni sugli ultimi sviluppi di mercato e analizzano ciò che potrebbe aspettarsi per i consumatori, i posti di lavoro, i costi di produzione, i profitti aziendali, il deficit, il sentiment e altro ancora.

D: Come siamo arrivati a questo punto?

R: Sì, tutti si aspettavano una qualche forma di dazi. Ma l'annuncio del 2 aprile riguardante la dimensione, l'ambito e il carattere draconiano era ben oltre ciò che la maggior parte si aspettava. A complicare le cose, la metodologia utilizzata per determinare questi dazi era meno che impressionante. Quindi, mentre il mercato si aspettava dazi, l'annuncio effettivo è stato peggiore di quanto il mercato avesse scontato.

D: Quindi, qual è la verità? I dazi sono uno strumento di negoziazione? O sono un generatore di entrate per aiutare a coprire il deficit?

R: Se vengono realmente considerati come un generatore di entrate, allora ci aspettiamo che rimangano in vigore. Se sono intesi come uno strumento di negoziazione, allora possiamo assumere un'ottica più ottimistica in cui possono essere negoziati verso il basso o addirittura rimossi. Ma c'è un problema: poiché questi dazi vengono eseguiti tramite ordine esecutivo e non approvati tramite azione legislativa, non possono contare come compensazioni di entrate per il bilancio. Quindi, sì, potrebbero essere considerati un aumento delle entrate per il governo. Ma non aiuteranno il Congresso a approvare un progetto di legge di bilancio.

D: I dazi vengono utilizzati per qualcosa di ancora più grande – per esempio, per trasformare l'intero sistema commerciale globale?

R: Questo è qualcosa di cui Trump parla da anni: ristrutturare il sistema commerciale globale. E sebbene ci possano essere cambiamenti nel sistema, l'idea ha anche serie conseguenze economiche che potrebbero non rivelarsi vantaggiose per l'economia statunitense. C'è un motivo per cui i prodotti a basso valore aggiunto vengono realizzati all'estero: perché il costo del lavoro è molto più basso. Questo aiuta a mantenere i margini aziendali sani, il che, a sua volta, significa che i consumatori possono pagare un prezzo inferiore. Riportare questi lavori a basso costo negli Stati Uniti cambia drammaticamente questa dinamica. Certo, potrebbe riportare posti di lavoro negli Stati Uniti. Ma offrendo una produzione a basso valore aggiunto qui negli Stati Uniti, significa anche che devi fare una scelta: addebitare un prezzo più alto per produrre tali beni o sostituire questi aumenti di costo incrementali con l'automazione.

Le aziende americane sono nel business di creare profitti. Perché altrimenti dovresti avviare un'azienda? Passare a produrre beni a basso valore aggiunto crea diverse sfide economiche: profitti ridotti, limitata crescita occupazionale, competitività ridotta e maggiore dipendenza da altri paesi per prodotti a più alto valore aggiunto. In aggregato, questo abbassa il tenore di vita, poiché vengono creati meno posti di lavoro qualificati e meglio retribuiti. Riportare posti di lavoro manifatturieri negli Stati Uniti, mantenendo i margini di profitto e riducendo contemporaneamente il deficit, semplicemente non può coesistere. Queste tre cose non possono essere vere contemporaneamente. Punto. Fine della storia.

D: Come dovremmo pensare agli utili in futuro?

R: Chi lo sa. La chiarezza su questo è diventata molto confusa rapidamente. Come sarà la distruzione della domanda? La spesa in conto capitale (spesa pianificata dalle aziende) si fermerà? La crescita in rallentamento danneggerà i profitti a livello globale, che si rifletterà sui consumatori e sul consumo. Ma quanto? Non lo sappiamo. A complicare le cose, le catene di approvvigionamento globali si stanno di nuovo disfacendo. Riportare tutti questi lavori negli Stati Uniti? Ci vogliono anni per costruire fabbriche. E a complicare ulteriormente la situazione c'è il fatto che la forza lavoro e la struttura dei costi negli Stati Uniti non sono pronte per gestire questo cambiamento. Ci vorranno anni, se non di più, per trasformare l'economia statunitense in questa nuova base manifatturiera di cui Trump sogna. La stagione degli utili inizierà più tardi questa settimana. Gli investitori analizzeranno ogni parola in cerca di un barlume di futuro. Aspettatevi di vedere "incertezza" ripetuta più e più volte. E questo non aiuterà gli analisti con le loro previsioni sugli utili. Meno visibilità. Maggiore incertezza. Aspettatevi declassamenti, per non dire altro.

D: La metodologia dietro le tariffe ha senso?

R: No, nessuno. L'idea di base era di prendere la maggiore delle due quantità: il 10% del deficit commerciale degli Stati Uniti con un paese, diviso per la quantità totale di importazioni da quel paese, diviso per 2. I deficit bilaterali non sono dazi. Tengono in considerazione il commercio di beni, mentre il commercio di servizi è altrettanto importante. Prendiamo Madagascar, per esempio. Il tasso di dazi è stato determinato al 47% in base al suo deficit commerciale con gli Stati Uniti. L'amministrazione ha cercato di nascondersi dietro la pretesa che i deficit commerciali sono una funzione di dazi e altre barriere commerciali non tariffarie, ma semplicemente non è così.

L'esportazione principale del Madagascar verso gli Stati Uniti è la vaniglia. Gli Stati Uniti esportano alcune macchine e parti di macchine nel paese, un valore molto inferiore rispetto alla vaniglia che esportano, creando un deficit. Il Madagascar ha un PIL pro capite di $575 in termini nominali. Questo paese è semplicemente troppo povero per importare qualcosa di significativo per trasformare un deficit in un surplus, con o senza dazi. Eppure imponiamo un dazio del 47% su di loro. I deficit commerciali riflettono vantaggi competitivi. E i vantaggi competitivi sono accrescitivi per l'intero sistema. L'Economia 101 ci insegna che i vantaggi competitivi nel commercio migliorano l'intero sistema. Nessuno sta truffando nessuno quando si gioca in base al vantaggio competitivo.

D: I dazi sono davvero un grande generatore di entrate?

R: I benefici sono probabilmente sovrastimati dall'amministrazione. L'obiettivo finale dei dazi determina la loro dimensione e portata. Se l'obiettivo è generare entrate incrementali, allora i dazi non possono essere così draconiani da pesare sui flussi commerciali – il che è apparentemente in diretta opposizione alla strategia presentata mercoledì scorso. E se l'obiettivo è ristrutturare il commercio globale e ridurre i deficit deprimendo le importazioni, allora i dazi dovrebbero essere più severi, ma non si otterrà molto in termini di entrate da dazi. Per dirla in modo semplice: i dazi, così come annunciati, porteranno a una crescita più lenta. E una crescita più lenta probabilmente porta a licenziamenti. E con i licenziamenti ci sarà meno consumo. E meno entrate fiscali per il Tesoro. Quindi il lato delle entrate della questione subirà un doppio colpo: meno consumo significa meno entrate da dazi e meno persone che lavorano significano meno incassi fiscali per il Tesoro. Una situazione perdente.

D: E per quanto riguarda il Congresso? C'è un rischio qui?

R: Sì. È probabile che il Congresso cambi nel 2026. È così che funziona storicamente. E ciò che è ancora più preoccupante è che la maggioranza attualmente detenuta nel Congresso è molto risicata. Alcune defezioni qui e alcune defezioni là e quella maggioranza è sparita. E se ti trovi in un seggio congressuale molto conteso, potresti finire per rompere i ranghi con Trump per salvare la tua pelle. Coloro che sono in Congresso vogliono salvare i loro posti di lavoro. Se queste politiche si rivelano un fattore scatenante per la recessione, è probabile che cerchino di prendere le distanze da tali politiche. C'è un reale rischio che il supporto alla Camera e al Senato inizi a svanire. E se svanisce, cosa succede alla battaglia sul bilancio? È meno probabile vedere tagli fiscali e spese, e più probabile vedere il contrario.

D: Parlando della battaglia sul bilancio – i rischi stanno cambiando?

R: Certamente. Con le probabilità di recessione in aumento, le stime di crescita potrebbero essere riviste al ribasso, il che significa proiezioni di entrate fiscali inferiori. E con un potenziale tasso di disoccupazione più alto, ci saranno di nuovo meno entrate fiscali. E con il mercato azionario in calo del 15% o più, si attiva l'effetto ricchezza. Tutto ciò rende ancora più complicate le coperture per le spese.

D: Ci sono rischi difficili da quantificare?

R: Sono contento che tu lo abbia chiesto. Fiducia. Fiducia. Fiducia. Questa è certamente stata scossa. Fiducia delle imprese. Fiducia dei consumatori. Sentiment. Le politiche caotiche hanno fatto poco per instillare un senso di fiducia. Quindi, anche se i dazi vengono ritirati, chi può dire che non riemergeranno politiche non ortodosse? E con questo contesto, perché i CEO dovrebbero voler investire in questo momento? Con il mercato azionario colpito, è probabile che i consumatori inizino a preoccuparsi. Abbiamo già visto la spesa raffreddarsi per allinearsi a una crescita salariale in rallentamento. Questa relazione era stata in eccesso, con la spesa che superava la crescita dei salari – una miscela insostenibile, che implica che i consumatori stavano attingendo ai risparmi per alimentare la spesa. E con i livelli di risparmio che vengono lentamente ridotti, rimane meno cuscinetto per assorbire il sentiment in calo. Dobbiamo certamente aspettarci di vedere un raffreddamento dei consumi come risultato. I redditi nominali stanno raffreddandosi e non c'è motivo di aspettarsi che i consumatori continuino a comprimere i loro tassi di risparmio. E pensa a questo: le famiglie americane detengono $38 trilioni in totale di azioni. I fondi comuni e gli ETF avevano $24 trilioni mentre gli investitori istituzionali, come le compagnie di assicurazione sulla vita, i fondi pensione e i fondi di previdenza pubblica, detenevano $10,2 trilioni. Il resto era detenuto da stranieri. Le famiglie detenevano $46,8 trilioni in azioni dirette e fondi comuni, con i Baby Boomers che rappresentano più della metà di quel totale. Inoltre, le famiglie detenevano un record di $15,2 trilioni in IRA. Complessivamente, le azioni come quota di attività detenute dalle famiglie sono salite al 43,5% durante il 4° trimestre del 2024. La Main Street è esposta ai mercati azionari e un calo del 15% si farà sentire. Il rischio è che il ciclo negativo si perpetui.

D: Ma non stiamo ricevendo buone notizie sui dazi e le trattative con altri paesi?

R: Il Vietnam era disposto a ridurre i suoi presunti dazi al 90%. L'Argentina ha parlato di scendere a 0%. L'India e la Corea del Sud stanno facendo progressi. Anche Israele ha abbassato i pochi dazi rimasti prima dell'annuncio e ha comunque ricevuto un dazio del 17%. L'UE stava considerando di ridurre i dazi sulle auto dal 10% al 2,5%. È una cosa facile da concedere – riesci a immaginare i francesi che girano in Escalade? O gli italiani in F-150? Seriamente. Ora, però, l'UE ha cambiato strategia verso contromisure. Questa potrebbe essere la prossima ondata a colpire i mercati azionari. L'UE sta lavorando per finalizzare un primo pacchetto di dazi su beni statunitensi fino a EUR 26 miliardi per metà aprile in risposta ai dazi su acciaio e alluminio che sono entrati in vigore il 12 marzo.

D: Siamo piuttosto venduti. Dovremmo avere un rimbalzo, giusto?

R: Forse. Forse no. Dobbiamo vedere prove concrete di quel cambio di rotta da parte di Trump. E chiamare alcuni piccoli paesi che scelgono di negoziare "vittorie" non ingannerà nessuno. Gli accordi devono includere i principali partner commerciali – Cina, UE, Giappone, Corea e i nostri vicini a nord e sud. Senza quegli accordi, potremmo non vedere nemmeno un rimbalzo, figuriamoci un rimbalzo sostenuto. È tutto una questione di fiducia. Quella deve essere recuperata, e accordi seri con i partner principali sono la risposta. I funzionari dell'amministrazione devono smettere di cercare di minimizzare la situazione con affermazioni come “i dazi non sono recessivi” o che “i dazi sono destinati a beneficiare la Main Street, non Wall Street.” Questo non aiuta a migliorare la fiducia.

D: Ma i dati più recenti sulle buste paga non erano decenti?

R: I dati non contano più. Sono in secondo piano rispetto alle politiche. Gli impatti imminenti dei dazi superano ciò che di solito sono le pubblicazioni economiche che muovono il mercato, come l'Indice dei Prezzi al Consumo/Spese per Consumo Personale (indici di inflazione e spesa) e i dati sull'occupazione. È tutto una questione di politica economica per il futuro. E certo, i prezzi della benzina sono in calo insieme ai tassi ipotecari. Utile marginalmente. Ma questo è perché il mercato delle materie prime sta prezzando una recessione insieme ai mercati dei tassi. Le stime dicono che la famiglia media affronterà un aumento di circa $2,000 nei costi a causa dei dazi. Queste stesse famiglie spendono circa $2,000 in benzina ogni anno. Quindi, per compensare l'impatto dei dazi, la benzina deve scendere a $0.00 al gallone. Il calo dei tassi ipotecari e dei prezzi del petrolio non è il risultato di azioni politiche di supporto da parte dell'amministrazione. Piuttosto, è esattamente l'opposto. L'unica cosa che conta riguardo ai dati è se iniziamo a vedere il raffreddamento lineare nei mercati del lavoro trasformarsi in un deterioramento non lineare.

D: E ora?

R: Allacciate le cinture. I bilanci delle aziende e delle famiglie erano solidi all'inizio di tutto questo. Ma più a lungo dura, più aumentano le probabilità di recessione. Possiamo certamente vedere alti e bassi nei giorni e nelle settimane a venire – questi probabilmente saranno più dovuti a fattori tecnici di mercato e sistemazione delle posizioni che ad altro. Speriamo che tutto questo finisca presto e che il reset prepari il terreno per un forte rimbalzo nella seconda metà del 2025. Entro allora, la Fed dovrebbe abbattere i tassi di interesse, il che dovrebbe aiutare a fornire supporto incrementale. Ma nel frattempo, aspettatevi molta volatilità. E a meno che non ci sia un cambio di rotta da parte di Trump, le cose potrebbero ancora andare più in basso.